奇番​中国首席财经

【热点聚焦】特供金融监管机构及高端客户内部参考（2019/08/05）

第1999期 2019-08-05（与您相约每周一、周五）

主编点评

【本期主编】：天天

《中美博弈的新起点：上海会晤+3000亿新关税》：随着上海会晤之后，“如期而至”的老特再次“翻脸”，预示着“中美博弈的新起点”正式开启！博览财经注意到，在经过了十二轮谈判，两次“峰会”后，中美双方终于完成了过招，摸清了互相的底气，中美贸易谈判，可谓才正式开始。

版权声明：本文著作权归原作者所有，奇番小编欢迎分享本文，您的收藏是对我们的信任，QFanW谢谢大家支持！

可以想象，在此轮上海谈判过程中，对于美方想要的“大协议”，中方依旧没有让步。即便当美国摆出一副“你们若再不让步，我们便加征关税”的态度，中方的回应庶几也仍是“与其让我让步，自断前程，还不如我们继续相互加征关税”。应该说，此次中美上海谈判从一开始就是朝着“小协定”而准备的。中国商务部长钟山的加入，以及预备中的大豆、猪肉等美国商品之订单，都是为准备具体货物交易订单，为“小协议”做准备。

《特朗普不满“空手而归”，但给中方打电话也没接通》：特朗普说，上海谈判谈得不好。对方也没有提出新的东西，没有什么提议，更没有给予我任何好处。什么结果也没有。解禁华为前，我必须展现强硬。这次我只加关税。对于华为，我的承诺不变。但我不能啥也不做，就解禁华为，否则大家认为我很软弱。三位知情人士透露说，努钦和莱特希泽都知道特朗普在他们的上海之行前，就考虑要对中国推进新一轮关税了；因为特朗普对两件事不高兴，一则在美国看来，对方打算在贸易谈判上走回头路，二来在特朗普看，对方是想拖，盘算着美国2020年总统大选结果出炉再拍板协议也不迟。知情人士还说，当时椭圆形办公室的气氛很紧张，努钦建议华盛顿通知一下中方后再公布新一轮关税，但遭到特朗普拒绝；莱特希泽进一步说要给中方代表团打电话，特朗普批准了，但电话没有接通……

博览视点

中美博弈的新起点：上海会晤+3000亿新关税

【研究员】：田文

结论：随着上海会晤之后，“如期而至”的老特再次“翻脸”，预示着“中美博弈的新起点”正式开启！博览财经注意到，在经过了十二轮谈判，两次“峰会”后，中美双方终于完成了过招，摸清了互相的底气，中美贸易谈判，可谓才正式开始。博览财经认为，中美之间谈判之所以一波三折，而老特“屡屡翻脸、掀桌子”，究其原因，关键就在于“双方对谈判要达成的‘目标’”，相距甚远：美国想要的是一个中国做出明显让步的“大协议”。但对于这种干犯中国主权，遏制中国发展的要求，中方自然是不能接受的。中方能接受的是在美方开价合理的情况下，加大美国商品的进口量，这是一个靠买卖暂时解决纠纷的“小协议”。可以想象，在此轮上海谈判过程中，对于美方想要的“大协议”，中方依旧没有让步。即便当美国摆出一副“你们若再不让步，我们便加征关税”的态度，中方的回应庶几也仍是“与其让我让步，自断前程，还不如我们继续相互加征关税”。应该说，此次中美谈判从一开始就是朝着“小协定”而准备的。中国商务部长钟山的加入，以及预备中的大豆、猪肉等美国商品之订单，都是为准备具体货物交易订单，为“小协议”做准备。

【博览财经分析】中美上海谈判背景的书法颇为抢眼，为张养浩的《双调·雁儿落兼得胜令》，“云来山更佳，云去山如画，山因云晦明，云共山高下”，被认为代表了中方面对谈判时的态度。

此次两国的贸易谈判比起无果而终，用“倒退”一词更合适。而高盛指出，特朗普的施压手段似乎不太可能成功。

在经过了十二轮谈判，两次“峰会”后，中美双方终于完成了过招，摸清了互相的底气，放弃了不切实际的幻想，此次上海谈判才是中美博弈真正的起点。

中美之间谈判之所以一波三折，而老特“屡屡翻脸、掀桌子”，究其原因，关键就在于“双方对谈判要达成的‘目标’”，相距甚远。

有一个大前提是一年多以来未曾改变的——

◆美国想要的是一个中国做出明显让步的“大协议”。对于这种干犯中国主权，遏制中国发展的要求，中方自然是不能接受的。

◆但中方能接受的是在美方开价合理的情况下，加大美国商品的进口量，这是一个靠买卖暂时解决纠纷的“小协议”。

……

受特朗普“9.1加税”叫嚣的影响，当天美股盘中跳水，衡量市场恐慌指数的CBOE波动率指数（VIX）涨幅超过20%，中概股多数收低，金融股全线收跌。港股、A股也是一样的光景，反倒是一度被部分人士视作“中方反击美国的王牌”之稀土板块开盘大涨。

市场这种反应也是情有可原的：自中美谈判于今年5月“不欢而散”之后，两国代表互通数次电话，双方领导人还在日本大阪举行了会谈，外界对于此次终于重启的上海谈判抱有较高的期待。而当白宫和中国商务部皆在谈判后表示“本轮谈判是建设性的”，且约定双方官员8月密切沟通，9月由谈判代表再次会晤，这怎么看也不应该是“谈崩”的样子。

但如今看来，这才是“此轮博弈本该具有的‘真实’”！尽管真相往往就是“残酷”的……

随着上海会晤之后，“如期而至”的老特再次“翻脸”，预示着“中美博弈的新起点”正式开启！

博览财经注意到，在经过了十二轮谈判，两次“峰会”后，中美双方终于完成了过招，摸清了互相的底气，中美贸易谈判，可谓才正式开始。

据报道，中国新任驻联合国代表张军2日回应指，如美国要在贸易上与中国对抗，中国将会应战，并提到贸易纠纷或损害两国在朝鲜问题上的合作。

外媒报道称报道，在此之前，本就没有人对新一轮贸易谈判怀有极大希望。

很明显，在前11轮贸易谈判无果而终后，双方距离达成共识甚至比几个月前要远得多。

针对特朗普再次发出关税威胁，有专家指出，中方本无意采取拖延战术，但特朗普的频繁施压或弄巧成拙，中美达成贸易协议的可能性再度降低。

而特朗普对中国商品加征关税的做法让两国达成协议的道路越走越窄，越来越难以达成协议。

第12轮谈判缺乏进展并不令人意外，“但特朗普如此迅速地重启关税威胁则是出乎意料，特别是在中方暗示将加大对美国农产品的购买力度之后”。

因此，两国的贸易谈判比起无果而终，用“倒退”一词更合适。在看到中方不急于同美国达成协议后，特朗普不惜打破此前的休战局面，通过加征关税向中国施压，希望能与中国达成他希望的“一揽子”协议。

而高盛指出，特朗普的施压手段似乎不太可能成功。此举极有可能将招致中国对等的惩罚，增大世界两大经济体陷入数月，甚至数年持久贸易争端的可能性。尽管两国在继续谈判，但随着北京和华盛顿强化各自的立场，以及包括2020年大选在内的政治态势进一步使作出妥协的难度变大，达成协议的道路只会越走越窄。

博览财经认为，中美之间谈判之所以一波三折，而老特“屡屡翻脸、掀桌子”，究其原因，关键就在于“双方对谈判要达成的‘目标’”，相距甚远。

有一个大前提是一年多以来未曾改变的——

◆美国想要的是一个中国做出明显让步的“大协议”。对于这种干犯中国主权，遏制中国发展的要求，中方自然是不能接受的。

◆但中方能接受的是在美方开价合理的情况下，加大美国商品的进口量，这是一个靠买卖暂时解决纠纷的“小协议”。

可以想象，在此轮上海谈判过程中，对于美方想要的“大协议”，中方依旧没有让步。即便当美国摆出一副“你们若再不让步，我们便加征关税”的态度，中方的回应庶几也仍是“与其让我让步，自断前程，还不如我们继续相互加征关税”。

应该说，此次的中美上海谈判从一开始就是朝着“小协定”而准备的。中国商务部长钟山的加入，以及预备中的大豆、猪肉等美国商品之订单，都是为准备具体货物交易订单，为“小协议”做准备。

对于这样的结果，美方一开始也是有预期的：一年多以前贸易战初始之时，美方认为能通过关税威胁乃至诸如孟晚舟、华为等人质和科技限制的手段，令中国妥协让步。但是在经历了一年多的谈判之后，美国也逐渐摸清了中国的底线，也即中国国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤今年5月所说的三个原则：第一，必须取消关税；第二，采购数字符合实际；第三，任何国家都有自己的尊严，协议文本必须平衡。

至于美国所想要的“大协议”，虽然特朗普7月1日说两国必须达成一份对美国有利的协议，不能“五五开”。白宫经济顾问库德洛和美国贸易代表莱特希泽等人也均表示不接受所谓的一份“平衡的协议”，原因是中美贸易现状很不平衡——但是，美国也意识到短期内无法达到这种协议。两国团队对此次上海谈判的基本共识在于“先达成一个能暂缓硝烟、可供交差的小协议，大协议的谈判日后持续进行”。

换言之，在经历了一年多的谈判，中美终于放弃了不切实际的幻想，此次上海谈判才是中美谈判真正的起点。

对于此次上海谈判的结果，特朗普肯定是有预期的，中方不可能做“大协议”的让步。但是在听完归国团队的汇报后，特朗普还是颇为不忿的，类似“中国凭甚这般硬气”、“我需要做点什么”的想法，一定曾旋于特朗普心头。3,000亿美元的新关税，也是由此而出。

特朗普一直是这种思维，毕竟他为自己在美国国民乃至全世界面前树立了一个“在中美谈判中握有优势地位”的形象，立下的形象就是需要维护的；也毕竟他一贯是这种讨价还价，一再变卦的性格。这都是意料之内的事。

不过，这份新关税无疑违反了中美团队于上海所达成的共识。为此相信中方为“小协议”准备的大豆等货物的订单也将取消。特朗普自己在推特上表示，“中方未满足购买农产品承诺”，其实看看刘鹤此前的三个条件便知，中方的采购承诺一直是和美方取消关税挂钩。

正因这份新关税违反了中美谈判时下的共识，相信美国团队也是很迟疑的。据《华尔街日报》8月1日引述知情人士报道，白宫大部份幕僚均反对有关决定，包括莱特希泽、财长努钦、库德洛，甚至是对中国态度最鹰派的国家安全顾问博尔顿，唯独曾写过《致命中国》一书的贸易顾问纳瓦罗支持。而据彭博新闻报道，努钦向特朗普建议，至少在决定加征关税前先行通告中方，但该建议遭到了特朗普的拒绝，随后特朗普便发了那条推特。

因此，接下来中美贸易战的情况仍旧会是“谈谈打打，以打促谈”，中方的态度也仍旧会是“打，随时奉陪；谈，大门打开”，而美国所想要的“全面协议”的谈判，今天中美才算真正完成过招。接下来要考验的，就是两国经济和社会的底蕴，以及双方政府的战略定力了。

背景参考

特朗普不满“空手而归”，但给中方打电话也没接通

【研究员】：田文

编者按：特朗普说，上海谈判谈得不好。对方也没有提出新的东西，没有什么提议，更没有给予我任何好处。什么结果也没有。解禁华为前，我必须展现强硬。这次我只加关税。对于华为，我的承诺不变。但我不能啥也不做，就解禁华为，否则大家认为我很软弱。三位知情人士说，努钦和莱特希泽都知道特朗普在他们的上海之行前，就考虑要对中国推进新一轮关税了；因为特朗普对两件事不高兴，一则在美国看来，对方打算在贸易谈判上走回头路，二来在特朗普看，对方是想拖，盘算着美国2020年总统大选结果出炉再拍板协议也不迟。知情人士还说，当时椭圆形办公室的气氛很紧张，努钦建议华盛顿通知一下中方后再公布新一轮关税，遭到特朗普拒绝；莱特希泽进一步说要给中方代表团负责人打电话，特朗普批准了，但电话没有接通。

【博览财经观察】谏言“暂时不要对华加税”的人话没说完，特朗普在下午13时26分，当着他们的面发送了给中国征税的推特。

努钦建议华盛顿通知一下北京后再公布新一轮关税，遭到特朗普拒绝；

莱特希泽进一步说要给中方谈判代表团负责人打电话，特朗普批准了，但电话没有接通。

美国零售业领袖协会在一份声明中称，关税清单几乎完全针对消费者，对中国进口产品加征的关税是直接打击消费品和家庭预算。

高盛估算新一轮关税将带动美国核心个人消费支出（PCE）物价指数于年底上升超过20个基点，对GDP打击为0.1%至0.2%。

……

据知情人士透露，美国谈判团队回国第二天（8月1日），美国贸易代表和财长努钦应召，在白宫椭圆形办公室对美国总统特朗普做上海回合谈判简报。知情人士透露称，特朗普与白宫声明里与中方一致的定性评价“很有建设性”表示不赞同，特朗普判定两位下属实际上是空手而归。

特朗普在白宫对记者们说：“我的人回来了，他们说‘我们正在保持对话，9月初还将举行一轮会晤。’我说既然如此好吧，在没达成协议之前的这段时日，我们对他们征税的事也不要停下来。”

特朗普说，上海谈判谈得不好。对方也没有提出新的东西，没有什么提议，更没有给予我任何好处。什么结果也没有。

解禁华为前，我必须展现强硬。这次我只加关税。对于华为，我的承诺不变。但我不能啥也不做，就解禁华为，否则大家认为我很软弱。

据三位知情人士透露，努钦和莱特希泽都知道特朗普在他们的上海之行前，就考虑要对中国推进新一轮关税了；因为特朗普对两件事不高兴，一则在美国看来，对方打算在贸易谈判上走回头路，二来在特朗普看，对方是想拖，盘算着美国2020年总统大选结果出炉再拍板协议也不迟。

知情人士还说，当时椭圆形办公室的气氛很紧张，努钦建议华盛顿通知一下北京后再公布新一轮关税，遭到特朗普拒绝；莱特希泽进一步说要给中方谈判代表团负责人打电话，特朗普批准了，但电话没有接通。

于是白宫代幕僚长马尔瓦尼给特朗普详细分析了对华征新税将给市场带来多重震动，另有消息人士对《华尔街日报》说，甚至连对华鹰派白宫首席经济顾问和白宫国安顾问博尔顿也表态反对对华征新税，而唯一支持特朗普采取行动的人是白宫顾问纳瓦罗。彭博社消息写道，结果谏言的人话没说完，特朗普在下午13时26分，当着他们的面发送了给中国征税的推特。

随后，为了安抚焦虑的农民，特朗普又在8月2日宣布了一项和欧盟达成的牛肉协议。

……

博览财经认为，针对贸易博弈的报复行动，双方几乎肯定会持续下去，直到即将举行的美国总统大选。因为彼此都清楚，一场全面的贸易战不太可能增加特朗普在大选中获胜的机会。

高盛估算新一轮关税将带动美国核心个人消费支出（PCE）物价指数于年底上升超过20个基点，对GDP打击为0.1%至0.2%。

中美之间的双向直接投资和创业投资今年前六个月只有130亿美元，比2018年下半年降低了18%，是五年来的最低点；一般投资比2018年同期下降了49%。

中国对美国的创业资本投资同期也有初始下降。报告说，美国政府对中国公司收购美国企业股份实行更加严格的管制，可能是中国对美直接投资减少的原因。

美国对中国的直接投资2019年前六个月依然维持在68亿美元的水平，但美国对中国的投资、尤其是科技领域的投资急剧下滑。

而新一轮关税主要涵盖消费品，企业可能会把较大部分的税费转嫁予消费者，因此高盛预期，新一轮关税在政治上不受欢迎，特朗普的挑战者可能继续攻击特朗普的贸易政策。

英国路透社报道称，关税的目的是让外国进口产品更加昂贵，以增加国内的产品生产，除非国际出口商降价。可没有证据显示中国正在削减出口产品的价格。

路透社说，美国国家经济局2019年3月份发表的一份研究显示，2018年征收的全部关税都转嫁到了美国消费者身上。

美国总统特朗普前首席经济顾问科恩表示，向中国征收高关税“对美国的经济和投资造成巨大影响”。

英媒就认为特朗普加征关税，中国政府和企业并不直接为关税买单，受伤害的还是美国制造商和消费者。

路透社8月2日的报道中指出，美国对中国商品征收进口关税，中国政府和企业并不直接为关税买单。关税是对进口商品征税。美国注册企业需为其进口到美国的商品向美国海关交税。

美国零售商就立即抨击此举是“对美国企业和消费者再次加税”，他们警告这将威胁美国的就业，并增加美国家庭的成本。

美国零售联合会认为，特朗普的决定将对美国消费者造成伤害。NRF负责政府关系的高级副总裁弗伦奇在一份声明中表示，对政府正在加倍押注有缺陷的关税战略感到失望，并认为这种战略已经在减缓美国经济增长，造成不确定性并阻碍投资。

美国零售业领袖协会表示，新关税将抬高衣服、玩具、家居等日用商品和电子产品的价格。

但美国进口商通过多种途径来管理关税负担增加问题。这种税务负担对美国企业和消费者的伤害要超过中国所受伤害。

加征关税，使得上一季度卡特彼勒产品成本增加7,000万美元。该公司预计2019年将支付2,500万至3,500万美元关税。而为了因应制造成本上升，卡特彼勒已经调涨价格。

全球最大零售商沃尔玛以及连锁百货公司梅西百货也都警告将涨价，因为进口自中国的商品遭加征关税。

据数据显示，其关税政策已致美国零售业遭重创。

2019年年初至今，美国零售业超过7,500家商店关闭，这比2018年全年的关闭数量更多。

全球知名金融服务公司瑞银（UBS）5月份的一项分析预计，美国早前对部分中国进口产品征收25%的关税，已触发美国零售业倒闭潮，2020年前会有高达1.2万家美国商店不得不关闭。若再向3,000亿美元中国商品加征10%关税，将有更多商店会倒闭。

瑞银分析师索尔称，“2019年第一季度宣布关闭的商店数量已超出过去20年来我们看到的任何情况。零售业受到的压力比人们所意识到的情况更严峻。”

索尔表示，关闭浪潮也会给未受影响的零售商带来压力，将导致其他零售商库存过剩、过度折扣和大规模失业。如果商店关闭缓慢地发生，将不会对零售业产生过多影响，但目前商店大幅关闭，就会对产业造成严重破坏。

现时零售商面临着的巨大压力，包括更高的最低工资、网购电商的崛起、运输成本飙升等因素。美零售业巨头沃尔玛曾警告，更高的关税将迫使他们提高商品的价格，将费用转嫁予消费者。

此前，美国零售业领袖协会在一份声明中称，关税清单几乎完全针对消费者，对中国进口产品加征的关税是直接打击消费品和家庭预算。

美国全国零售联合会（NRF）表示，对美国政府的关税策略感到失望。

美国服装鞋袜业联合会主席黑尔芬拜因指，关税是向美国消费者加税，并称“特朗普决定继续向辛勤工作的美国家庭增加这些额外费用，实在令人震惊。”

据美国《华尔街日报》8月2日报道，美国商务部8月2日公布的数据显示，墨西哥成为今年上半年美国第一大贸易伙伴，其次是加拿大。来自中国的进口下降了12%，美国对中国的出口下降了19%。

数据显示，今年上半年，美中货物贸易总额下降14%，降到2,710.4亿美元。

彼得森国际经济研究所的专家伯格斯坦说，这是美中贸易30多年来稳步、实质性增长后，首次出现两位数字的下降。

他说，这个问题很严重，已经不是经济数字那么简单。

2015年至2018年，中国一直是美国头号贸易伙伴，而中国现在仅仅是第三，双边贸易额自2005年以来首次少于墨西哥。

关税争端以及全球经济增长放缓，导致美国对世界的出口总额停滞不前，贸易逆差不断扩大。

上半年，按照中国官方数据，中美之间的贸易总值下降9% ，占中国外贸总值的12%。但是中国对欧盟贸易总值为2.3万亿元人民币，增长11.2%，占中国外贸总值的15.7%；中国与东盟贸易总值为1.98万亿元人民币，增长10.5%，占13.5% ；中日贸易总值为1.03万亿元人民币，增长1.7%，占7%；对俄罗斯、沙特阿拉伯、埃及这几个“一带一路”合作国家的进出口分别增长11.5%、34%和11%。

东盟超过美国，成为中国的第二大贸易伙伴，足以说明中中国市场的外需并不会因为贸易战而一夜蒸发。即使是中美贸易之中，美国自华每年进口5,000亿美元之多的商品，也难以完全找到替代。

中国经济转型的过程早已开始，贸易对经济的拉动作用本就在2008年之后呈下降趋势，在贸易战之前对GDP的增长贡献率就曾跌落负数，而消费对经济的贡献度则大幅增高。2018年，中国净出口对 GDP增长的贡献率为-8.6%，拉动GDP增长已经降到 -0.6%。从外贸拉动到消费拉动，中国经济结构的升级，在贸易战下可能被迫提速。

华为的例子证明“借贸易战打压中国制造业”难成功

【研究员】：田文

编者按：特朗普认为对中国的关税和科技战将打压中国制造业，但是华为的例子证明这并不轻松。无论谁向谁征税，首当其冲受损的是企业和工厂，中美都是这样。这就是为什么特朗普多次表示，企业和资本正因为贸易战“撤离中国”。从美国竭力围堵中国科技企业的情况来看，中国的高端制造业以及科技领域，更是美国紧盯的目标。进口高科技零部件的成本上升，甚至无法进口美国的科技产品，从某种程度来说的确是对一个企业的“一剑封喉”。但是从现在的情况看，以此压垮中国的工业制造业并不容易。

【博览财经观察】特朗普认为对中国的关税和科技战将打压中国制造业，但是华为的例子证明这并不轻松：中国已经成为130个国家的最大贸易伙伴，自身形成了庞大复杂的完整产业链，且和美国的产业结构仍然具有很大的互补性。

今天中国正在发生的产业链转移，有很大程度上是产业升级的结果——2018年中国全国新产业、新业态、新商业模式经济增加值占GDP的比重为16.1%，同比提高0.3%，这些产业包括现代农林牧渔业、先进制造业、新型能源活动、节能环保活动等。其中，这些产业在第二产业发展更快，增加值现价增速达到15.1%，比2017年提高3.2%。

……

日前，美国贸易代表办公室（USTR）公布了针对中国301调查的第四批约3,000亿美元的拟征税商品清单。

根据2018年美国从中国进口数据计算，第四批清单商品占2018年美国从中国进口的比重为49%。

此次3000亿美元的征税范围，涵盖了前三轮已被加征关税的340亿美元、160亿美元和2,000亿美元产品之外的几乎所有产品。被排除在外的仅有药品、原料药、部分医疗用品、稀土和关键矿产品。

具体来看，第四批征税清单集中了大量的消费品，其中排名第一的是电机、电气设备及其零件。其次是机器、机械器具以及玩具游戏品等。

据光大证券测算，在非常悲观的情景假设下，如果全部中国对美出口商品被加征25%的关税的情况下，部分行业销售利润率边际上会受到非常大的影响，文教、美工、体育和娱乐用品制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业等影响居前。

贸易战对中国第二产业的打击有限

美国征税，中国反制，这样的升级已经进行了几轮，如中国官方常说的那样，的确谁都不可能是赢家。在全球产业链日渐成熟的今天，中美之间的贸易构成有大量的中间产品，中国的600亿美元商品反制清单之中，征税最重的除了农产品和食品之外，也同样有电阻、电容、半导体及可控硅等元器件产品。

特朗普认为对中国的关税和科技战将打压中国制造业，但是华为的例子证明这并不轻松。

无论谁向谁征税，首当其冲受损的是企业和工厂，中美都是这样。这就是为什么特朗普多次表示，企业和资本正因为贸易战“撤离中国”。从美国竭力围堵中国科技企业的情况来看，中国的高端制造业以及科技领域，更是美国紧盯的目标。

进口高科技零部件的成本上升，甚至无法进口美国的科技产品，从某种程度来说的确是对一个企业的“一剑封喉”。但是从现在的情况看，以此压垮中国的工业制造业并不容易。

特朗普和莱特希泽无非是想重演80年代美国对日贸易战的“辉煌”，对日本产业造成巨大打击。然而，无论从经济体量、产业机构和外贸依存度来看，中国和日本都完全不同。

从80年代初日本一半以上的汽车用于出口，到《广场协议》签订后，日本机械工业产品出口占总出口的比例上升到1990年的74.9%，日本产业结构虽然不断变化，但是始终较为单一，且和美国的产业链重合度高，形成极强的竞争关系。

而中国已经成为130个国家的最大贸易伙伴，自身形成了庞大复杂的完整产业链，且和美国的产业结构仍然具有很大的互补性。

今天中国正在发生的产业链转移，有很大程度上是产业升级的结果。

GDP增速下降的同时，中国国家统计局7月28日发布数据显示，2018年中国全国新产业、新业态、新商业模式经济增加值占GDP的比重为16.1%，同比提高0.3%，这些产业包括现代农林牧渔业、先进制造业、新型能源活动、节能环保活动等。

其中，这些产业在第二产业发展更快，增加值现价增速达到15.1%，比2017年提高3.2%。在贸易战压力下，中国第二产业在通过结构的改革找到新增长动力。外资对中国市场的热度有增无减，更说明了中国经济的潜质。

华为公司在美国的打压之下能够厚积薄发，也给中国的创新科技领域注入了信心。当然，中美之间的科技之争仍将继续，美国的巨大优势也是现实。只不过在对华贸易战上，不仅中国的损失值得担忧，特朗普不惜以美国消费者的生活成本为代价来遏制中国，也许结果得不偿失。

最新数据显示，旷日持久的贸易战使得中国不再是美国第一大贸易伙伴。而这一转变也可能会因美国总统特朗普升级对华贸易战而加速。

观察与思考

中国之《周期》（下）

【研究员】：子弹

编者按：在此前中国之《周期》（上）中，笔者讨论了贸易战可能是打破中国经济L型平衡的最大外部因素，使得经济底向后推迟，但中国经济不会因为贸易战而出现断崖式下跌，不会重现日本经济“失落的20年”。拿美日贸易战做比较，中国的外需占GDP的比重比日本外需占其GDP的比重要低，中国经济和资本的开放程度要比日本低，中国经济的基本盘主要在国内，人民币汇率的主导权掌握在自己手中，长期看中国的外需市场还有向非美经济体继续拓展的空间。在本期中国之《周期》（下）中，笔者将主要讨论中美货币政策的问题。笔者认为，美国启动快速降息通道的可能性不大，而是扩表速度加快，通过购买资产的方式，而降息或只是一个符号。目前股市仍然处于熊市反弹阶段，但不代表没有参与性，相反，我认为熊市反弹和牛市是最值得参与的行情，特别是在中国，熊市反弹的高度往往还会远远超乎投资者的预期。

【博览财经研报】中国的货币主导权牢牢掌握在自己手中，即使美联储降息或美元贬值，我们都不会刻意附和，而是盯住中国经济的实际状况，来决定货币政策工具的使用。

中国目前其实一直在使用中间业务工具如SLF、MLF等释放流动性，这与经济走L型相匹配，是预调微调。此前中国已经多次降准，2015年10月以来还未降息，如果经济出现打破L平衡后失速的情形，不排除会触发降息工具。事实上，此前央行行长易纲的讲话已经把货币政策工具箱里的工具使用都赋予了可能性。

我始终认为美国启动快速降息通道的可能性不大，而是扩表速度加快，通过购买资产的方式，而降息或只是一个符号。

贸易战下，中美两国其实都面临经济增速失速的问题，这就决定了贸易战不会是你死我活的激烈，而是打打停停，慢慢争取利益，以避免经济骤冷，两盘皆输。

其实，中国已经先于美国放松政策了，那就是去年四季度挽救民企股权质押危机而多次降准、扩大信贷周期。今年一季度新增信贷规模达到6万亿元，不比2008年时期的信贷扩张少。但流动性危机缓解后，政策及时有所回收，在4月19日将宏观政策主基调转向促改革、去杠杆，这也说明政策扩张时间不会太长，达到目标就会微调。

量化宽松，保住L型就算成功

中美其实都已经在扩表了，对于中国而言，扩表保住L型横段走势就算成功。中国已经接受和适应了L型走势，经济增速从高速向中高速下台阶是必然的，不需要强行刺激到过热。

2008年次贷危机时，中国跟随美国释放天量流动性，令中国经济增速出现V型反转，但结构性失衡却更加突出，此后一直有对此质疑的声音，政策上也有重新地矫正刺激性政策造成的负面影响。现在凡是涉及到货币政策和流动性的表态，都是不能搞大水漫灌和强刺激，所以央行在使用降息和降准工具还是比较谨慎的。

不论是中国还是美国，都无法保证中央银行的政策一定是对的。我觉得美联储至少在2019年内不会降息，而只需要开启少量的量化宽松，即购买资产，而中国已经度过了民企股权质押平仓危机，继续适量放松流动性稳增长即可，也不需要马上降息。

房地产步入下行通道，不是房价

房地产投资由经济周期和市场需求决定，而且很大程度上和信贷周期紧密关联，中国近些年一直有个3年半的信贷周期，和房地产投资周期相吻合。一是由于一二线土地库存有限，造成一二线投资放缓，而三四线虽然库存广阔，但需求不足，因此，房地产投资必然是下行的。二是，在国家大政方针和监管层窗口指导精神下，银行大多收缩了对房地产企业的信贷，连资本市场的新上市房企都是非常少的，以及万科、恒大等龙头的战略转型，都说明房地产投资的黄金时代已经结束了。

压制房价的主要是中央“房住不炒”的政策，而随着房地产投资周期下行，一二线城市库存有限，房价依然会比较坚挺，三四线城市则会出现结构性泡沫，房价差异较大。

有追求的慢牛比疯狂的快牛美，但太难

现在经济各大周期基本上都处于下行阶段，从康波到库兹涅茨，再到朱格拉周期，甚至基钦周期，都在L型走势之下，这样的背景下，能不能出慢牛呢？

根据霍华德·马克斯的描述，周期不仅有对称性，而且投资人心理和情绪钟摆总是会走过头，因此，市场周期也总是波动最剧烈的。即使是慢牛的出现，也是经历了外部环境的波澜壮阔和剧烈震荡后走出来的，金发女孩经济甚至要20年以上的震荡才会出现一次。

不管经济走势如何，股市必然是激荡的，常常会走过头，而中国股市通常是牛短熊长，目前经济还不具备走慢牛的条件，在经济增速稳定到下一个中枢区间，并再次向上缓慢增长之前，股市出现黄金十年的可能性很低。

一季度出现的企业盈利底在贸易战背景下或也是短期性的，如果出口企业的盈利增速放缓拖累了整体企业盈利，那么，盈利底也不具可持续性。与宏观数据配合来看，经济底似乎也在后推。

目前股市仍然处于熊市反弹阶段，但不代表没有参与性，相反，我认为熊市反弹和牛市是最值得参与的行情，特别是在中国，熊市反弹的高度往往还会远远超乎投资者的预期。