奇番【安信建材】帝欧家居中报点评:归母净同比增长48.18%,欧神诺强化渠道优势

■事件：公司发布2019年半年报，实现营收24.98亿元，同比增长30.13%；归母净利润实现2.33亿元，同比增长48.18%；扣非归母净利润实现2.05亿元，同比增长33.33%，业绩基本符合市场预期。

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■卫浴业务毛利率大幅上升，销售费用增幅较快：公司整体毛利率为35.46%，同比增长1.15个百分点，环比增长1.83个百分点；整体净利率为9.22%，同比增长1.13个百分点。分产品来看，卫浴产品毛利率为39.67%，较上年增加8.44个百分点；陶瓷墙地砖毛利率为35.45%，较上年增加0.05个百分点。

营业费用占比增加，其中销售费用同比增长44.77%，主要为物流费用和工程服务费分别增长51.35%和71.58%；管理费用同比下降6.04%，职工薪酬及招待费等项目均有所控制；研发费用同比增长47.56%，主要为陶瓷墙地砖及网络平台开发费用增加；财务费用同比增长106.13%，借款利息及贴现利息费用均有所增加。

■经营性现金流有所改善，长期借款分摊资金压力：截止6月30日，公司经营活动产生的现金流量净额为1.33亿元，同比增长44.90%，现金流情况有较大改善。目前公司应收账款为17.51亿元，较18年底增长16.22%。公司资产负债率上升至45.73%，处于相对合理区间，其中短期借款较18年底下降14.68%，长期借款较18年底增长36.56%，长期借款对于短期借款的替代有利于公司分摊还债压力。

■欧神诺持续进行渠道拓展，供应链全国布局形成成本优势：上半年欧神诺实现营收22.46亿元，同比增长37.44%；实现净利润1.96亿元，同比增长19.89%。报告期内欧神诺的营销渠道持续拓展，工装客户方面，除了现有合作的碧桂园、万科、恒大、雅居乐等大型地产商，新增敏捷地产、海伦堡、合正地产、华侨城等大中型的地产商；零售渠道方面，公司经销商超过800家，同比增长14.29%，终端门店超过2400个，同比增长41.18%。欧神诺建立了工装自营服务团队，可快速响应房地产开发商的需求；全国布局的生产基地及供应链，能够有效降低公司产品成本，形成B端业务迅速发展的优势。

■投资建议：我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为30.4%、30.6%、30.7%，净利润增速分别为45.3%、32.2%、31.8%，持续给予买入-A 的投资评级，6个月内目标价为24元。

■风险提示：工程端客户拓展不达预期、原材料价格波动对业绩影响的不确定性